在外需持续萎靡和消费短期内难堪重任的情况下，为应对经济增速的下滑，预调微调的着力点重点放在了见效快、事关全局、带动性强的大型项目上，如基建投资、保障性住房、战略性新型产业等。

但四五月公布的投资、工业增加值等经济数据显示经济继续呈现回落疲态。之所以出现这种背离和微调政策效力的消解，不得不考虑始于2011年的房地产调控加码的影响。今年1-5月，固定资产投资分项中的基建投资和制造业投资增速比1-4月有所加快，而占固定资产投资1/4的房地产投资增速出现回落。如果看投资增速相比去年同期的变化，这一逻辑则更为明显。今年1-5月，固定资产投资同比增速比去年回落5.7个百分点，分项中的制造业投资和基建投资增速分别回落6.7和7.8个百分点，而房地产开发投资增速回落了16.1个百分点。

房地产上下游相关产业投资增速的变化也验证了上述观点，今年1-5月，粗钢、水泥、平板玻璃、挖掘机和混凝土机械等房地产上游行业的固定资产投资增速同比回落32.4个百分点，下游的家具制造投资回落了11个百分点，家用电器和纺织等行业的投资增速同比回落了6个百分点。

由上分析，可以这样来梳理房地产影响的逻辑链条：以限购、限贷为主的房地产调控持续保持高压，商品房销售规模不断回落，开发商新开工和拿地的积极性很低。这一逻辑链条作用下去将意味着：一是随着新开工和土地购置规模的不断下降，房地产开发投资规模也将不断下降，进而全社会固定资产投资规模增速仍将继续下降；二是房地产销售和投资不断走低，将进一步恶化上游原材料和相关制造业的产能过剩，上游投资下滑速度将加快，下游纺织、家具和耐用消费品的销售将继续走低并影响消费需求的稳定；三是土地购置规模下降将直接导致地方宽口径财政收入减少，地方政府融资平台偿债和再融资开闸将大受影响，地方配套落实国家政策微调的项目建设也会受到影响。

这样看来，当前经济下滑的压力主要来自需求萎缩，除国外主要经济体债务去杠杆导致的出口需求萎缩外，始于2011年的以限购、限贷为主的房地产调控加码，应该是这一轮需求萎缩的逻辑起点。进入2012年以来，以限购、限贷为主的房地产调控加码影响开始显现，并且与外需萎缩、基建投资紧缩和金融危机期间一揽子刺激政策到期（如“家电下乡”）叠加，造成出口需求、投资需求和消费需求“三驾马车”全面紧缩。这其中，以限购、限贷为主的房地产调控影响最大。

民生考量和经济稳定是房地产调控的两个内生变量。2010-2011年房价快速上涨而经济相对稳定的时期，房地产调控政策主要受民生压力的影响；在当前房价有所回落而经济增长可能快速下滑的情况下，房地产调控政策走向更多受经济是否稳定的影响，而民生考量权重有所降低。因此，4月底以来国家提出政策微调，首套房优惠政策的常态化、制度化，更多地出于经济稳定的考虑。

目前，不管是从出口、投资、消费“三驾马车”的实际增速看，还是从前瞻性指标的变动趋势看，当前形势要远远好于2009年金融危机期间。更为重要的是，为实现经济转型升级，国家已经主动降低了今年经济增长速度，对经济适度减速容忍度提高。因此，在房价反弹压力和上涨动力仍旧存在，而房价合理回归的目标还未实现的情况下，还不需要、也不能松动限购和限贷政策。

因此，近期房地产政策微调的基本思路就在于，在坚持限购、限贷政策不变的前提下，通过降低首套房购置的成本，刺激以首套房为主的刚需入市，消化房企库存，增加房企经营性现金流，缓解房企资金压力，改善房企预期并促进房企新开工和拿地。

2009-2011年商品房新开工同比分别增长14％、40％和11％，相当长的一段时期内市场供应充足，开发商库存压力也比较大。在刚需购房需求的价格弹性比较大情况下，以首套房为主的刚需入市对房价上涨的带动比较小，也更可接受。

目前，随着总体资金环境的宽松和购房成本的下降，以刚需为主的销售量回升显著，而房价也并没有明显上涨。因此，在房地产政策选择上，目前还是以加大首套房购置优惠为主，边走边看，暂时不会出台力度更大的刺激政策。因为力度更大的政策只能以加大信贷杠杆或引致非理性需求，均有可能推动房价上涨，政策副作用太大。随着通胀和外汇占款双双下降，货币政策空间已经打开，资金环境回暖本身就可以促进购房者入市，而保障房建设可以部分缓解商品房下滑，这些可选政策的价值更大。李宇嘉