央行在去年四季度货币政策报告中提出，今年M2增速预计约14%，高于去年底13.6%的增速，这表明今年货币政策条件将比去年略为宽松，但明显低于过去央行每年初预计的16%的增速。这说明央行已认识到我国中长期合理货币增速中枢下滑的现实。

　　三因素致货币增速中枢下降

　2000年以来，央行一般都将M2增速的指导目标定为16%，而今年却定在14%。这背后的重要原因是，当前我国M2增速的合理中枢已经开始下降，央行需要审时度势地下调合理货币增速，否则就很容易增大未来经济通胀和资产泡沫膨胀风险。而货币增速中枢下降的机理体现在以下方面。

　第一，外需相对疲弱、国内经济增长方式和要素结构逐步转变，中国经济的潜在增长水平逐步趋缓，这意味着经济体系对货币的吸纳能力将会降低，货币增速自然也应该下降。很多国家的经验都已经证明这一点，韩国经济增速从上世纪80年代的年均7%下降到过去10年的年均4%，同期的实际M2增速也从14%下降到5%。

　第二，当前我国社会金融资产多样化，尤其是直接融资的大发展会持久深远地导致货币增速下行。直接融资增加意味着企业对贷款需求减弱，会相应降低银行贷款创造的需要，这两者都会降低货币乘数，银行创造货币的能力也将减弱。

　第三，我国金融项目可兑换步伐加快以及人民币国际化加快，也会长久地降低国内货币增速。2011年我国金融机构外汇存款的增速超过人民币存款，这将显著降低我国未来外汇占款的水平。

　今年货币条件好于去年

　尽管我国货币增速下降是比较确定的中长期趋势，但就短周期而言，央行也有必要根据经济形势需要，在短期内实施货币政策逆周期操作，以刺激货币增速的回升，并稳定经济增长。就今年而言，M2指导目标增速仍高于去年底，这意味着今年M2增速还有一定的上行空间。

　从M2构成来看，今年我国外汇占款对于M2的增量将进一步减少。我国出口增速将进一步降低，而进口则受国内政策激励有望保持比出口更快的增速，这意味着2012年我国贸易顺差将进一步缩减。此外，随着2012年我国贸易盈余的水平下降以及国内经济活动的降温，今年人民币升值水平也有望降低，汇率波动的弹性增大，相应减弱热钱流入国内市场动力。

　因此，今年M2更多的新增量将来自于贷款新增，笔者预计，以去年M2增速对应贷款增速来看，今年新增贷款将在8万亿人民币左右，比去年多增5000多亿。

　春节后，央行的货币政策调整动作加大，主要有以下原因。首先，春节后随着食品价格的大幅度回落，2月CPI增速也将回落到4%之下，央行对于通胀的担忧会有所减轻。其次，2月后我国经济面临的下行压力还会继续增大。今年2月-4月，仍需释放欧洲债务国偿债高峰所带来的债务风险，而各国为达到救助条件实施的财政紧缩以及由此引发的信贷紧缩会加剧欧元区经济下滑，我国出口增长将会遇到更大的挑战。此外，国内房地产持续调控导致的房地产投资增速下滑风险也将在今年2月后显现。今年2月后还将迎来地方融资平台还债的高峰期，这也将给各地经济发展带来较大压力。

　因此，近期央行下调存准以增强2月后银行信贷投放能力。2月之后，银行的贷款同比将有所增加。但鉴于中长期合理货币增速中枢下降，短期央行政策调整引致的货币信贷增速空间将十分有限。上半年信贷增速虽然会从年初的15%回升接近16%，但随着下半年国内稳增长措施逐渐奏效，央行为保持中长期货币信贷增速的稳健可能再次进行适度微调，贷款增速今年底有可能再次回落到年初水平。（陈伟）